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投资人获利超过平均值愈多，但报酬率并不是衡量多元化成功
与否的可靠指标。投资人获利通常依赖公司核心产业的传统吸
引力。像哥伦比亚广播公司（C B S）与通用食坊，因为本业获
利丰厚，因此得以补贴多元化的亏损。
我对一般使用股东价值评估企业表现的做法，持不同的意
见。将股东的价值以量化方式评价多元化的表现，只能应用在
多元化前后的股值比较上。由于无法做此种比较，因此不可能
用来评估多元化的成败。公司多元化后保留原事业单位的数目，
可能更适合担任衡量企业多元化表现的指标。
。 专栏 。
相关数据从哪来？
我们研究了3 3家美国企业，从1 9 5 0到1 9 8 6年的多元化
记录。这些企业是从多项产业中随机选出。我们选择1 9 5 0年
为基期，是为了避免第二次世界大战造成的扭曲，并以这一
年企业所在的 行业为准。我们 逐一查核每项 购并、联合 投
资以及 新设公 司的 记录， 直到1 9 8 6 年为止 ，总共 有3 7 8 8
件。我们将这些决策行动分门别类成三种属性：进入一个全
新的领域或产业部门（如金融服务），与母公司所在产业相
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关的新产业（如保险业），或现有产品（服务）的地理性扩
张；同时将它们个别归纳为与既有事业单位有关联或缺乏关
联。接下来，我们就追踪母公司旗下的事业单位是否被转卖
或关闭，这些情况又在何时发生，看看它们与企业能够维持
多长的时间。
我们所采 用的资料，包 括年度报告 、美国年度报 表补
充资料（10K form）、F & S指数（F&S Index）及穆迪报告，
再加上该产 业的一般常识 与判断。在少 数案例中， 我们也
会征询这些企业某些专业性问题。
要确定进 入一个新领域 是否成功， 必须衡量总购 买金
额、启动成 本、以往的获 利情形、该事 业单位持续 投资的
时间与总金 额数、乃至于 冲销或划减账 面价值，以 及销售
价格与销售总量。
但我们采 取一种衡量成 功与否比较 简单的方法： 这项
新事业是被 转卖或关闭。 这项假设的理 由是，除非 比较罕
见的案例， 企业不会无缘 无故转卖或结 束一个成功 的购并
单位。在我们的研究中发现，多数企业会在5年内转卖新购
入的事业单 位，反映了企 业对那些单位 绩效的失望 。转卖
案例很少不 涉及损益。我 们的转卖案例 中，超过半 数有亏
损记录。
表5 … 1的数据涵盖整个1 9 5 0至1 9 8 6年；不过，表5 … 2与表
5 … 3的转卖比率，并未将这段期间内新进与退出的案例拿来
比较，因为 如此会过分夸 大了多元化的 成功概率。 企业通
常不会马上 卖掉或结束一 个新的事业单 位，而会给 它一点
时间证明它 能成功。我们 的数据显示， 虽然许多转 卖案例
在5年内 发生， 保留新 事业单 位的平 均时间 是5年到 1 0年。
要准确地衡量多元化的成 功，我们计算了1 9 7 5年和 1 9 8 0年
进入新产业的平均值，以及1 9 8 7年1月，它们被关闭与转卖
的情形。如 果把更新的这 类活动加进来 ，则会有高 估成功
率的偏差。
整体来说， 这些数据可 能低估了失 败的比率。企 业惯
于大肆宣告 进入新产业， 但是对于转卖 或关闭新事 业单位
却保持低调 。我们尽可能 追溯每项交易 ，但无法保 证绝无
遗漏，不过这种情形应不会太多。
我的数据指出一个全然失败的公司战略。2 在这1 3家企业
中，6家被接管（见表5 … 2的附注）。在这些收购案当中，只有律
师、投资银行、原卖主尝到甜头，而非投资大众。
公司战略的前提
成功 的公司战略 必须具备几项 前提。这些 前提不容更动 ，
很多公司战略之所以会失败，部分原因便是因为忽略了这些前
提。
竞争的 战场在事业单位层级 多元化 公司并不互相竞争 ，
竞争是发生在各事业单位之间。除非公司战略将主要的注意力
放在 如何让各个事 业单位成功， 否则无论战略 设计得多巧妙 ，
都会注定失败。成功的公司战略必须能强化事业单位的竞争战
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略，并以此为发展基础。
多元化必然会增加事业单位的成本与限制 企业将总成本
分摊给各单位，这项成本看似明显，却不如其他隐藏性成本与
限制来得重要和分明。事业单位必须向最高管理层说明它的决
定，又得花时间与企业集团其他系统的计划配合，也会受到公
司章程与人事政策的约束，或放弃能直接激励员工的配股政策。
在多元化企业中，只能想办法降低这些成本与限制，但无法完
全排除。
股票投资人也会随时自行分散资产 投资人借由选择那些
最 能吻合 其偏 好和风 险的 股票 ，而将 其股 票投资 组合 予以多
元化。3 投资人采取多元化的成本，要比企业多元化的成本为低，
原 因是他 们以 市价买 股票 ，不 像企业 可能 会溢价 购买 。这些
前 提意味 着， 公司战 略要 成功 ，除非 它能 提供事 业单 位有形
的 利益， 增加 它们的 价值 ，并 抵消因 为丧 失独立 性所 衍生出
来的成本。
通过基本测验
要了解公司战略如何形成，必须更严谨地界定，哪些多元
化条件能真正创造投资人的资产。这些条件可以摘要为以下三
项测验：
1。 吸引力测验 为多元化所选择的产业，必须具有结构上
的吸引力，或能产生吸引力。
2。 进入成本测验 进入市场成本不能侵蚀掉未来的利润。
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3。 相得益彰（b e t t e r… o ff）测验 新的事业单位将因与企业
相联结而获得竞争优势，反之亦然。
当然，大多数公司确定它们提出的战略，可通过以上数种
测验。我们的研究明确显示，当企业忽略其中一到两项测验时，
战略的成果通常会带来灾难。
产业的吸引力如何？
长期而言，在一个产业中竞争的可能报酬率，取决于这个
产业的结构状态，这部分我曾在《哈佛商业评论》另一篇文章
中讨论过。4 基本上，有吸引力、投资平均回报很高的产业，通
常不易进入。原因是它的进入障碍很高，供应商与客户的议价
能力较弱，替代品或替代服务不多，竞争者之间的较劲也很稳
定。像钢铁等吸引力不高的产业，有其结构上的瑕疵，包括替
代性材料此起彼落、强势并对价格敏感的客户、过度竞争导致
过 高的固 定成 本，以 及一 大群背 后拥 有稳 定支持 者的 竞争对
手。
除 非新 产业本 身的 结构 良好 ，能导 致报 酬率 大于资 金成
本 ，否则 多元 化并不 能为 投资人 带来 利益 。假如 产业 的报酬
率 有限， 企业 必须有 能力 重建该 产业 的结 构，或 取得 持续的
竞争 优势 ，以 使它 能将报 酬率 维持 在产业 平均
值之上。 在多元化以前，产 业未必具有吸引力 。
事实 上， 企业 可以 在产业 的潜 能尚 未完全 展现
前 ，就抢 先进 入，并 因此 而从中 获利 。多 元化会 使得 该产业
的结构转型。
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当恶劣的产业结构压倒垂直整
合及工艺技能的优势时，多元
化的经验常常是不愉快的。
在我 的研究中， 企业主若含糊 地认定该产 业非常“适合 ”
（f i t）他的既有业务，便会搁置吸引力测验。一旦企业主相信多
元化可以带来完美结局时，便会忽略产业结构的根本问题。除
非适合度可带来持续的竞争优势，否则一旦多元化的报酬率表
现欠佳时，这样的适合度会转变为一种痛苦。当恶劣的产业结
构压倒垂直整合和工艺技能的优势时，多元化的经验常常是不
愉快的。荷兰皇家壳牌石油公司（Royal Dutch Shell）和其他
大型石油公司在化学产业上就有类似的经验。
另 一个 忽略吸 引力 测验 的共 同理由 是： 市场 进入成 本很
低 。低市 场进 入成本 是因 为买 家有内 幕消 息，或 卖方 急于脱
手 。不过 ，即 使价格 真的 很低 ，眼前 的甜 头并不 能抵 消该产
业 本身的 老问 题。几 乎千 篇一 律地， 企业 随即�